国泰君安：华润1H13业绩略超预期

华润水泥1H13 业绩略超预期。公司1H13 的收入和盈利分别达到12,858 百万港元（港元下同）和1,146 百万同比上涨16.5%和80.3%。水泥和熟料的销售价格达到291 港元/吨，同比下降10.1%。水泥熟料吨毛利66 港元/吨，同比上升2.9%。水泥熟料销售量达到35.2 百万吨，同比上升28.9%。有效税率仅为17.7%，同比下降2.1ppt。

要点：1）华南水泥市场涨价。目前华润水泥吨毛利回升至HKD70/t, 管理层预期4Q13 还能继续提高吨毛利。我们2H13 的吨毛利假设为HKD83/t。

2）有效税率将增加。根据管理层透露，广西优惠税率政策很可能不包括水泥行业，意味着广西水泥企业的税率要从15%提升至25%。管理层预期FY13 年的有效税率为22%，较1H13 高5ppt。

3）资本开支超预期。公司FY13-14 年的资本开支约为38 亿和46 亿。4)发改委公布6M13 在建熟料和水泥产能达到350 百万吨和560 百万吨，远超水泥协会预期。

维持目标价4.0 港元和维持资评级“中性”。我们调整盈利FY13-15 年盈利预测至0.387港元，0.438 港元，和0.498 港元。如果通胀在4Q13 超过3.0，我们认为华南水泥价格上涨预期将大幅削弱。维持目标价4.0 港元，相当于10.3 倍的2013 年预测PE，12.3 倍的2013 年预测核心市盈率，和1.1 倍的2013 年PB。维持“中性”。

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