评海螺一季报：下行周期具有防御性龙头

1 事件描述

一季报：营收106亿，同降5.6%；归属净利润11.6亿元，同比下降32.6%，扣非业绩8.3亿，同降45%。

2 事件评论

同期价格基数较高叠加提价弹性尚未充分体现，16Q1收入业绩均负增长。1季度看，华东水泥均价237元（含税），同期为305元，同比下降68元，一方面是因为同期的价格基数相对偏高位，同时当前的提价弹性尚未得到充分体现：具体看，节后华东实现提价超40元，但是基本是在3月份才得到体现，且1月份属于春节前，区域价格还在下跌之中；即使看当前时点的价格275元，也比15年同期还低11元。从公司层面看，预计16Q1销量增长14%左右，吨收入184元（不含税），同降38元，吨成本138元，同降19元，吨毛利46元，同降19元；吨投资收益较同期相比减少2元，最终吨净利20元，同降14元。

Q2或有较为显著的弹性释放。我们对海螺实时盈利做了拟合估算，当前时点华东275元（含税）背景下，海螺的吨毛利60元左右，吨净利30元左右。进一步结合草根调研情况，我们预计海螺Q2销量仍将有10%以上增速，价格及盈利水平也有望追上同期；不过我们判断，当前受到雨水天气冲击，在已经实现5次提价的基础上，华东再次实现较大超出预期提价也比较困难。

下半年看，地产或有放缓基建或将接力，水泥需求或延续平稳增长。我们认为全年稳增长的基调不会发生太大变化，在上半年地产销售、开工均取得了较明显的复苏背景下，下半年基建或成为稳增长的主要引擎；因此，我们判断华东水泥下半年需求应该不会比同期差，部分区域如华南和西部地区或将出现超出预期可能。

下行周期中具备防御性的龙头。我们认为随着周期下行之下必将迎来市场的洗牌，而龙头海螺可凭借着成本与经营管控优势有望走到最后，成为市场的整合者。预计16/17年EPS为1.38/1.4元，对应当前股价的PE为12/11倍，增持评级。