刘作毅：再出发，下半年水泥的优与忧

兴业观点（黄诗涛）：

欢迎大家参加第1期建材专家讲坛，我们兴业建材团队从去年下半年以来主推的都是些业绩成长型公司，如首推的长海股份和友邦吊顶，也都是最先创出新高的建材股票，伟星新材和东方雨虹也是下半年重点的标的，各位投资者可以在我们的周报等相关报告中就具体逻辑得到很好的解读。

就目前的时点而言，投资者还可以重点关注下水泥板块，具体逻辑在于：

第一，水泥价格已见底，本轮旺季的水泥价格将超过2季度高点，环比实现较大涨幅。可以看到上周天气稍微出现好转，华东和华北的水泥价格就开始要反弹了，这说明目前水泥价格基本处于底部位置，而且需求情况不错。整体上，我们对今年水泥价格的基本判断就是易涨难跌，一是因为价格已经处于比较低的位置；二是就微观企业层面来看，不论是南方的华润水泥、海螺水泥和中国建材，还是北方的中联水泥、山水水泥、天瑞水泥、金隅冀东都有自己的盈利诉求，因此在这个时点上，我们认为水泥价格有非常强劲的向上动力。

第二，周期股的增量资金逐步进场，未来几个月水泥的边际改善是周期行业中最大的。今年做周期股的增量资金可能主要来自于商品市场，随着商品指数不断的上升，可以看到从5月份以来，商品指数和周期股出现了更加紧密的联动。往后看商品指数进一步上升是可预见的，如此周期股也面临了一个比较好的增量资金环境。而从周期品种横向比较来看，水泥是未来两个月边际变量最大的行业，煤炭和钢铁价格已经出现上涨，但是水泥价格从5月份到现在一直在跌，直到上周才开始有所起色，所以说水泥行情在未来两个月是值得期待的。

从短期水泥价格涨跌的博弈到增量资金的流动，我们认为还可以进一步探讨的就是需求的逻辑。从今年来看需求环境一直是不错的，水泥产量从4月份到6月份一直维持比较稳定的增长。3到4月份的变化主要来自权威人士对宏观环境拉闸；从4月份到现在，微观层面能够看到不断上涨的房价和旺盛的购房需求，而6月前20天水泥需求量是超了一些预期的，但因受下旬暴雨超预期影响，6月最后整体需求量偏弱。近期权威人士再次发出了声音，至于这次还能不能起到作用，个人认为可能相对小很多。尤其是G20前，中国作为主办方提出稳增长议题，市场仍会维持一个较良好的政策氛围，在宏观数据层面出现更好的反馈，所以在这2个月，对固定资产投资产业链条上的这些行业可以持更乐观的态度，而水泥作为未来两个月边际变量最大的细分领域是值得重视的，尤其在目前时点来看，水泥PE、PB又处在历史低位，具体推荐标的还是根据涨价的位置来，华北、华东也就是冀东、海螺和华新。

更微观的变化还请刘作毅总裁做更详细的解读。

 专家市场解读（刘作毅）：

今年上半年水泥市场走势是比较不错的，没有延续2015年的下滑态势，比大家预期的要好。从上半年走势来看，行业自身对2016年做了很好的准备，但不同市场表现是不太一样的。今年首先发力的是华东地区，但是市场表现也看到了，我认为是100天的周期，前50天上涨，后50天下降，但是实际上华东地区一直是在产能过剩大背景下，行业里市场运作最充分的地区，这个地区主导者就是海螺和中建材。上半年成功经验和失败经验都是要总结的，今年看到东北市场、华北市场、西北市场首先是止跌企稳，但辽宁跌的比较厉害，影响了整个东北市场，吉林和黑龙江由于前期整合力度较大，在市场下行时都有比较好的表现，但是由于辽宁区域前期整合没有到位依旧比较分散，直接享受了黑龙江和吉林的成果。现在辽宁地区价格依然比较低，但是目前东北地区整个一盘棋，正在共同策划新方案，政府也会积极参与。

今年行业有个新认识，如果仅靠市场配置解决产能过剩问题是行不通的。用两个数据来说明，2015年东北地区的辽宁省产能发挥率约40%，华北地区的山西省约30%多，但可以看到两个地区并没有产能退出，所以今年由政府、行业、企业共同推进市场整合实现去产能的力度在加强，华东地区这么做了，东北地区也这么做，只是受困辽宁拖后腿（具我了解，辽宁会进一步加强这方面的协同，但目前还处在方案准备方面）。现在最有看点的就是华北市场，金隅冀东的整合终于落地，这带来一个启示，市场倒逼的机制在形成，只有大集团的重组才能够很好的应对市场下行使市场稳定。

在过去10年市场成长期，我主要看三条曲线。第一条看需求的增长，第二条曲线是落后产能立窑的退出，这两条曲线叠加才是整个需求空间，既有新增需求又有落后产能退出。第三条曲线即新增产能，尤其在4万亿投资后这部分发展非常快，超过了新增需求和落后产能退出的叠加效应，虽然需求没有到顶峰（2014年前），但是供需关系在2012年开始出现拐点，由东部到中部到西部，由此造成了产能过剩，甚至是全面过剩。而这个时候行业主导力量通过控制供给、限产等方式，实际上是改善了供给关系，对价格弹性起到了很大作用，尤其是2011、2013年水泥价格都有很好的表现。但是2014年以后，市场的风向变化了，需求线是持平向下的，落后产能也几无退出，但是产能仍在增长，行业过剩越来越大。过剩产能在这两年退出是非常缓慢的，甚至有些地区根本没有退出，主要指熟料。只是某种意义上的限产，但过剩产能并没有有效出局，和供需关系没能匹配。在这种市场环境中，大企业受到冲击更大，因此逐渐出现了涉及范围更广（冀东和金隅是突出代表，两者要合并起来减少摩擦应对市场）的大企业间的整合以抵消市场下滑的趋势。今年华新和拉法基是合作的，西部水泥和海螺（由于6月30日商务部没能核准最终没能兑现），其他地区中材、中建材从国资委开始合作，华润在云南和福建都和当地企业进行合作，大企业合作的态势明显增强，这个力度是超预期的，现在大企业股权合作、资产合作已成为主流。

目前我仍然坚持观点，华南依然是最好的市场。虽然华南市场涨势低于华东地区，但淡季价格稳住了，另外今年海螺和华润两个领导层进行的互访意味着两者对市场达成某种共识，所以华南市场我还是看好的。另外西南市场需求不错，但是价格没起来，原因在于西南地区这两年新增产能增长过快，目前仍处在消化阶段，现阶段产能发挥率还在65%左右，在这样的产能发挥率情况下，市场为了平衡份额在前段时间有博弈，未来可能会到谈判阶段，因为在四季度应该是西南极好的发展时段。就西南市场而言，最好的市场在云南，其次是贵州。还有西北地区，典型的就是新疆。今年新疆开了总结大会落实了配额制，这其实在以前就做过，是由青松和天山做主导，新疆产能过剩严峻，全行业亏损。但新疆有特殊的条件：第一，新疆区域非常封闭；第二，新疆基本都是绿洲经济，比较容易保护小区域的稳定性，所以新疆前两年非常差，今年很多企业扭亏为盈，取得了较好的利润。但新疆的这种经验能不能推广到内地还需要考虑两点：第一，主导企业的认识；第二，政府主导的意识。总的来说，上半年大部分地区以协同为主导因素积极主动把价格向上推动。部分地区推动失败，比如华东地区（操之过急致使价格涨得过高，造成了不平衡）。结合过往的协同经验，协同最容易成功的是当价格达到底部，而如果市场突然转好，利润空间较大也容易协同成功。但要维持一个稳定的协同，使价格稳定不变是不可能的，因为在协同过程中，需求的变化，供需关系的变化，集中度的控制，过剩产能，区域的位置等因素都会影响协同，所以协同竞争、竞争协同是一个过程。从全国角度来说，需求可能将呈现一种持平并继续下降的趋势，但是西南、西部地区相对较好。

提问环节：

Q1：南方、河北的暴雨出现在淡旺季转换期，对水泥涨价的节奏、弹性是否有影响？

A1：需求仍是本行业最大的影响因素，比如近年来华北、东北地区价格持续下滑是因为没有需求支撑。今年供给仍较大，但总需求较好，故有需求面的支撑淡季降价的速度和力度较有限。随着雨季的好转，工程将快速恢复。2015年由于政府不作为、反腐等原因导致部分项目推进缓慢，现在项目开始开工，雨季的干扰某种程度上会使需求更集中，对涨价有一定好处。

Q2：新疆的供给侧改革在全国是否有可复制性？

A2：行业的共识、政府的积极引导对制度的实施有重大作用，其他区域能否实行有待考察。其中物流是一个很大的制约协同的因素，比如吉林，黑龙江进行了整合，但是辽宁没有整合导致价格无法上涨。很多地区因为流动性差导致了价格的持续下降。现在大企业主动达成共识，是一种共识的进步。

Q3：青海、西藏的水泥需求能否维持现在的较好状态？

A3：西藏是一个比较独立的地区，需求和供给的基数较低，且对环保的控制较严，所以生产线的产能无法和内地相比较，西藏的水泥价格一直比较稳定，受外界干扰较少，所以价格较好。青海有波动，由于去年甘肃的一条生产线进入青海，导致青海水泥价格下降。青海因和兰州接触紧密所以受甘肃市场的冲击较大，青海整体产能规模较小，是一个比较独立的市场。

Q4：对于今年水泥需求量的来源是房地产的投资量好还是基建的情况较好？

A4：去年水泥需求下跌幅度超过了预期，今年行业的最大期望是止跌企稳。房地产的止跌企稳，部分地区恢复性增长，基建仍处于稳定增长，所以水泥需求的向下恐慌消失，并且给水泥的价格反弹提供了需求支撑，今年整体上需求背景较好。下半年的增长要吸取经验，不能涨得过高。

Q5：未来两到三年水泥的需求是否还有下降的趋势？水泥价格有多大的上升和下降空间？

A5：需求仍下降，价格向下空间小。去年许多地区水泥价格达到底部，比如华北水泥价格达到底部后，冀东、金隅展开整合。随着行业整合的持续推进以及政府的积极参与，如错峰生产，环保等，行业供给侧收缩有实质进展。目前来看，要判断价格，主要看大企业的合并整合能否抵消产能过剩。